Ecio Costa - Economia e Negócios

De acordo com o Banco Central, em dezembro de 2024 o indicador estava em 76,3% do PIB. Isso representa um aumento de cerca de 7,0 p.p. desde o início do governo Lula, com crescimento nominal de R$ 2,79 trilhões. De um ano para cá, houve um aumento de 2,4 p.p., ou seja, apenas em 2025 a dívida cresceu nessa proporção.

O principal fator por trás desse resultado foi a incorporação dos juros nominais. O crescimento do PIB contribuiu para reduzir esse movimento, assim como a valorização cambial, mas esses efeitos não foram suficientes para conter a expansão da dívida. Além disso, o déficit consolidado da União, dos estados, dos municípios e das estatais trouxe um aumento significativo do endividamento.

Com isso, o déficit nominal ficou em R$ 1,06 trilhão em 2025, o equivalente a 8,34% do PIB. No ano anterior, o saldo negativo havia sido de R$ 998 bilhões, ou 8,47% do PIB. O gasto com juros da dívida, sozinho, foi de R$ 1 trilhão em 2025, acima dos R$ 950,4 bilhões registrados em 2024. Mesmo com o superávit de R$ 6,3 bilhões em dezembro, esse resultado não foi suficiente para compensar o déficit primário acumulado de R$ 55 bilhões em 2025.

Esse quadro reforça a tendência de aumento do endividamento e da relação dívida/PIB, influenciada tanto pelo déficit primário quanto pelo déficit nominal, que inclui a incorporação dos juros pagos para a rolagem e manutenção da dívida. O resultado preocupa diante da perspectiva de 2026, um ano eleitoral, com provável déficit fiscal, o que pode empurrar a relação dívida/PIB para patamares próximos de 80%. Isso tende a gerar custos elevados nos anos seguintes e para as gerações futuras, caso não haja um ajuste fiscal a partir de 2027, com maior responsabilidade fiscal e retomada de superávits primários para conter a escalada da dívida.

A grande diferença aparece na parte final do comunicado, quando o Copom destacou, como sempre, que o cenário atual, marcado por elevada incerteza, exige cautela na condução da política monetária. Ainda assim, avaliou que a estratégia em curso tem se mostrado adequada para garantir a convergência da inflação à meta, em um ambiente de inflação menor e de transmissão da política monetária mais evidente, sendo essa estratégia baseada na calibração do nível dos juros.

O ponto mais importante foi quando o Comitê afirmou que, se o cenário esperado se confirmar, pretende iniciar a flexibilização da política monetária na próxima reunião, que acontece em março. Ao mesmo tempo, reforçou que manterá as condições necessárias para assegurar a convergência da inflação à meta. Isso indica que, muito provavelmente, haverá finalmente, uma redução da taxa de juros a partir de março.

A dúvida agora é se esse corte será de 25 ou de 50 pontos-base. Isso vai depender principalmente dos dados de inflação, do desempenho e da desaceleração da economia que vem sendo observada, além da taxa de desemprego. O mercado de trabalho segue bastante aquecido, com a taxa de desemprego em mínima histórica, por isso o acompanhamento dos próximos dados do Caged e da Pnad será fundamental.

Se houver uma trajetória clara de desaceleração da economia, isso pode servir como gatilho para um corte mais forte, de 50 pontos-base, levando a taxa de juros de 15% para 14,5% ao ano já na reunião de março. O câmbio também tem ajudado, com a recente valorização do real e a desvalorização do dólar, o que contribui para a contenção da inflação. Essa sinalização do Copom, portanto, foi muito importante para antecipar um corte de juros já na reunião de março.

No Brasil, o Comitê de Política Monetária do Banco Central (Copom) deve manter a taxa de juros nos atuais 15% ao ano. Nos EUA, o Federal Reserve, por meio do FOMC, também deve optar pela manutenção dos juros em 3,75% ao ano.

Nos EUA, há uma forte tensão entre o presidente Donald Trump e o presidente do Federal Reserve, Jerome Powell. Trump vem pressionando Powell e a autoridade monetária a acelerarem o processo de redução dos juros. No entanto, o consenso do mercado é de que a redução não deve ocorrer nesta reunião de janeiro. A expectativa é de manutenção, enquanto o Fed segue aguardando sinais mais claros do comportamento da economia, especialmente em relação ao mercado de trabalho e à inflação, que tem demorado a ceder por lá.

Além disso, há um processo envolvendo o presidente do Federal Reserve que também tem chamado a atenção do mercado. Por isso, será especialmente importante acompanhar o discurso de Powell após a decisão de juros para entender melhor qual rumo a economia americana deve seguir e a explicação referente à decisão tomada.

Aqui no Brasil, o mercado deve acompanhar com mais atenção não exatamente a decisão, mas o comunicado que a acompanha. As apostas para o início da flexibilização monetária nesta reunião perderam força. A maior parte do mercado acredita que os cortes só devem começar a partir de março, em um ritmo de 0,5 p.p. por reunião, possivelmente até setembro. Isso significaria cinco cortes seguidos, para talvez chegar a uma pausa em novembro e dezembro, encerrando o ano com a taxa entre 12% e 12,5%.

Para isso, o Copom vai ficar de olho nos dados de inflação, no mercado de trabalho, na atividade econômica e, principalmente, nas perspectivas de cortes de gastos do governo para 2027. Como este é um ano eleitoral, os gastos devem continuar em patamares elevados. O Copom tende a observar quais reformas fiscais os candidatos à eleição deste ano estarão propondo, já que um ajuste em 2027 parece cada vez mais inevitável.

Deve haver um ajuste fiscal forte no próximo ano para tentar conter o ritmo acelerado de crescimento da relação dívida/PIB, que já se aproxima de 80% e pode até ultrapassar esse patamar ainda neste ano. Portanto, tudo indica que, pelo menos na reunião de hoje, tanto nos EUA quanto no Brasil, o cenário será de manutenção das taxas de juros.

O Brasil registrou saída de US$ 5,25 bilhões em dezembro, maior valor desde o início da série histórica, em 1995. Apesar da conta de serviços ter sido ajudada pela obrigatoriedade de casas de apostas se tornarem empresas residentes, fazendo com que, desde janeiro do ano passado, as transações de apostas deixassem de fazer parte do balanço de pagamentos, o resultado das transações externas ainda foi bastante negativo e pode passar a contar agora com menos contrapeso do Investimento Estrangeiro Direto, se essa tendência continuar.

Com a nacionalização das casas de apostas, houve uma redução nas despesas líquidas de serviços culturais, pessoais e recreativos de cerca de US$ 5 bilhões, o que acabou ajudando um pouco as contas em relação a 2024. Mesmo assim, ainda houve aumento do déficit na comparação com 2024. Ou seja, se essa mudança não tivesse ocorrido, o déficit de serviços e das transações externas teria sido ainda maior.

Em relação ao investimento direto no país, ao olhar os resultados apresentados, chama atenção a parte de lucros reinvestidos, que tiveram uma queda significativa. É importante observar o timing da implementação da tributação mínima de 10% sobre lucros e dividendos. Embora essa tributação tenha sido aprovada no ano passado, ela foi efetivamente implantada apenas ao final do ano, mas já mostra, em dezembro, uma certa repercussão sobre os lucros reinvestidos. Nesse mês, a distribuição de lucros superou os lucros auferidos, indicando um movimento de antecipação por parte das empresas para evitar a incidência da nova tributação.

A preocupação é que as contas externas brasileiras são estruturalmente deficitárias. O saldo da balança comercial, que há dois anos atingiu patamares recordes próximos de US$ 100 bilhões, segundo dados do MDIC, vem perdendo fôlego, recuando para cerca de US$ 75 bilhões e, mais recentemente, para níveis ainda inferiores, US$ 68 bilhões em 2025. Caso essa tendência se consolide, a capacidade da balança comercial de compensar o déficit da conta de serviços, que é significativamente maior do que o superávit comercial, tende a se reduzir.

O que fecha a conta, portanto, é o investimento estrangeiro direto no país. Se esse investimento começar a cair de forma mais significativa, podemos entrar em um cenário mais complicado, passando a depender da utilização das reservas internacionais, da emissão de títulos no exterior e, em última instância, até de conversas com o FMI, como já ocorreu no passado.

Esse ainda é um cenário distante, já que as reservas internacionais fecharam o ano em US$ 358,2 bilhões, um aumento de US$ 28,5 bilhões em relação a 2024, muito por conta de efeitos cambiais e da receita de juros. Ainda assim, trata-se de uma tendência que merece atenção: se, em função da tributação elevada, o país perder atratividade do investidor estrangeiro, o balanço de pagamentos e as contas externas podem sofrer no futuro.

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