雪球·财经有深度

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫消费与医药：“黄金坑”还是“无底洞”？来自懒人养基。

自二零二四年9月24日启动的这轮牛市中，一个引人注目的现象是，曾经的市场宠儿——消费与医药板块，却显得异常“沉默”。自二零二一年见顶以来，这两个行业已持续调整近五年，即便在市场情绪回暖的背景下，它们也鲜有起色，甚至不涨反跌。数据显示，消费和医药行业的估值均处于历史低位。
这不禁让投资者心生疑虑：当前的低估值，究竟是千载难逢的“黄金坑”，还是深不见底的“价值陷阱”？

1，行业投资不是必选项
首先要强调的是，行业投资从来不是必选项。
消费与医药板块当前看似估值低廉，但如果您对这两个行业缺乏深入研究，那么单纯依据估值分位贸然进行行业投资，极有可能陷入价值陷阱。

历史反复证明，“低估值加高预期”是最具迷惑性的投资陷阱。实际上，许多投资者在消费或医药板块中已经经历了“买入被套、越跌越买、最后重仓深套”的恶性循环。这种“越跌越有价值”的自我强化逻辑，往往可能让人忽视了产业趋势的根本性变化和竞争格局的持续恶化。

2，估值底不等于市场底
当前中证主要消费指数滚动市盈率仅18.93倍，中证医药卫生指数滚动市盈率29.12倍，估值均处于历史低位。然而，估值低从来不是买入的充分条件。

“低估”不也等于“安全”，缺乏资金共识和产业逻辑支撑的所谓“价值”，可能只是价值陷阱。历史经验表明，长周期下跌后的板块往往面临三重估值压制：盈利预期下修、风险溢价下行、配置资金撤离。消费与医药当前正处于这一“估值压缩”阶段。

3，消费行业：政策刺激下的“弱复苏”困局
根据万得一致预测，消费板块二零二六至二零二七年营收增速4.16%和8.51%，净利润增速8.46%和12.21%。表面上看，这似乎出现了"困境反转"信号，但细究之下存在隐忧。

第一，中小消费企业仍面临渠道去库存、价格战侵蚀利润的双重压力。
第二，政策刺激的边际效用递减。“以旧换新”补贴、生育支持政策等组合拳确实提振了部分领域，但消费力的根本恢复取决于居民收入预期与财富效应。在房地产价格尚未完全企稳、就业市场承压的背景下，消费倾向的修复将是缓慢且不均衡的过程。

此外，消费行业的机会呈现显著的K型分化：国货崛起、情绪消费如潮玩、I P经济、银发经济等细分赛道高速增长，而传统可选消费如白酒、免税、家居仍处调整期。更严峻的是，消费板块的“护城河”正在经历重构。以白酒为例，茅台、五粮液等超级品牌依然保持强劲现金流，但行业整体面临年轻化断层、商务消费萎缩的长期挑战。
消费板块当前最大的风险在于：估值修复的催化剂不足。若二零二六年居民收入改善滞后，低估值状态可能还将延续，不太可能出现普涨行情，投资机会更多存在于新消费、服务消费、出海龙头和高股息白马等结构性方向。

4，医药行业：

“反转”信号似乎为更明确

相比消费，医药板块出现了更为清晰的困境反转路径“创新”与“出海”，中证医药卫生指数二零二六年和二零二七年预期净利润增速分别达到18.68%和18.50%，也展现出了比消费板块更强的盈利弹性。
以下是对医药行业有利的积极因素。

首先是，政策定位历史性提升：二零二六年政府工作报告首次将生物医药列为新兴支柱产业，与集成电路、航空航天、低空经济等并列。这意味着政策对生物医药的定位，正从“新兴赛道培育”进一步升级为“经济增长与产业升级的重要支柱方向”。创新药作为生物医药产业中最核心的高附加值环节，受益方向尤为明确。

创新药出海爆发式增长：二零二五年是中国创新药B D爆发之年，全年达成150多起B D交易，总金额突破1356亿美元，其中首付款约70亿美元。二零二六年仅前两个月，中国创新药出海B D总包已达571亿美元，首付33亿美元，交易数量达53件，总包金额相当于二零二五年全年的41%，且已超过二零二四年全年水平。

业绩拐点显现：多家创新药企业二零二五年首次实现盈利，行业正从“烧钱”进入“赚钱”阶段。

但不确定性依然存在。
一是集采扩围压力持续：医保控费是长期国策，集采范围仍在扩大。化学药、耗材之后，中成药集采全面铺开。只要是医保覆盖的品种，就有降价压力。
二是创新药“内卷加出海难”双重挑战：国内创新药同样存在内卷现象，同一个靶点数家企业同时研发，就算成功也可能面临价格战，而医保谈判可能直接砍到“地板价”。出海看似热闹，但多数首付款偏低，收入靠“临床里程碑”兑现，真正能实现大规模商业化的产品还不多。一旦出海不及预期，估值逻辑也存在崩塌可能。

5，基本结论
首先是低估值本身不构成买入的充分理由，它可能意味着市场看到了投资者尚未察觉的风险。
其次是消费和医药行业都存在结构性的困境反转机会，但投资者需要对消费和医药板块的细分领域、产业格局、政策导向等具备深厚的研究功底，投资难度极大。
最后是不懂不做，是投资中最简单也最难遵守的纪律。在投资过程中，克服“贪便宜”和“怕错过”的人性弱点，与发现价值同等重要。

指数和基金过往回报不预示未来表现，本文所有观点不构成投资建议，只是我自己投资学习、思考和实践的一个真实记录，据此入市投资，风险自担。市场有风险，投资须谨慎。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫随行就市时代已来，茅台再无1499，来自茅粉事务所。

茅台调价，一个意料之外情理之中的消息。
3月30日，贵州茅台发布公告称，自二零二六年3月31日起，将飞天53%的500毫升贵州茅台酒销售合同价由1169元每瓶调整为1269元每瓶、自营体系零售价由1499元每瓶调整为1539元每瓶。

价格市场化是茅台全面市场化的重要标志之一，自二零二六年1月1日茅台以市场价在i茅台上线生肖茅台酒、精品茅台酒、十五年陈年等多款产品开始，飞天茅台酒的调价就已经是必然。因而，春节前飞天茅台酒行情价上涨至1700多元时，市场涨价呼声高涨。

意料之外的是，涨价发生在春节后的淡季，在时间上应该是超出了很多人的预期，此前也无风声传出。比如此刻的我就被打了个措手不及，本来刚穿鞋要出趟小远门，又默默退回来写下这篇稿子，简单写下几点近期与大家的交流以及自己的思考。

1，市场化的延续
茅台调价背后的关键词：随行就市

茅台此次的调整，提到了自营体系零售价调整为1539元，当下原件飞天茅台酒批价1660元，散瓶飞天茅台酒批价1550元左右，与原来的1499元都有较大差距。此次价格的调整，既向市场价靠近，又留出了一定的价格空间，说明茅台的调价是谨慎且克制的，简单来说是在考虑了过往及接下来市场供需关系变化的调价。

还有一个没有提到的价格是经销商体系的零售价，仅提及了合同价。从随行就市延伸，即经销商体系已再无1499元的指导价，可以结合市场行情以及自身销售能力进行销售，简单来说，经销商能卖出什么价格看自身的运营能力，这将倒逼经销商进一步转型，提升自身服务能力。

实际上，对于此次提价，有经销商朋友也认为：“如果整体的投放量相对克制，现在提价不一定是坏事，可以让价格相对稳定在一个区间。”价格的相对稳定，再加上此前“代售”制的提出，意味着给经销商更多的时间去转型与探索。

2，此次提价或为茅台小步慢跑式调价的开始
为什么是现在调价？很多人都提出了这个疑问。事后回顾，其实可以找到一些迹象。

首先，茅台对于价格调整是克制的。
春节前，关于茅台提价的猜测、传闻提及讨论不绝于耳，关键原因在于随着茅台市场化以及茅台的改革，市场需求得到大量激发，这在我们此前的文章中可以看到很多佐证。

尽管如此，市场对于茅台的疑虑依然存在，即春节前的需求有多少是持续性的需求？春节后的淡季中，随着需求短期回落，价格能否保持稳定？不过，春节后近1个月期间，虽然飞天茅台酒价格有过短期波动，但散瓶稳定在1550元、原件1660元左右。与此前两年的春节后淡季相比，二零二六年节后的价格保持稳定。据茅粉事务所了解，由于春节前需求大涨，节后的很多酒在经销商渠道、自营渠道都已经出现缺货状态。
淡季提价，说明茅台本身也在谨慎观察市场实际情况，这是在经过了长期评估后做出的决定。

其次，淡季小幅提价，对市场价格影响较小，有助于平滑市场价格波动。
此次零售价仅提价40元每瓶，于终端消费者而言幅度不大，且多数终端消费者的实际购买价格在1650至1700元之间。于市场批价而言，批价主要受到市场供需关系的影响，供给一方面受茅台投放量影响，另一方面受社会已有库存对未来价格预期的影响，而当下为需求淡季，下一个旺季还需等到中秋行情，因而市场囤货炒作需求低于旺季。

第三，随行就市未来将成为常态。
近15年来，茅台出厂价的调整极为克制，即使在二零一九至二零二一年茅台酒市场价上涨最快的几年，茅台也没有调整出厂价。茅台的零售价调整则是一件更加少见的事情，距离上一次调整已经过去8年。

此次零售价提价幅度仅为2.6%，远低于合同价提价幅度的8.5%。
但与此同时，据茅粉事务所了解，茅台今年计划投放量为4.7万吨，从春节期间茅台放量、经销商提前销售3月份配额来看，今年接下来三个季度剩下的投放量有限。在茅台未增加年度计划投放量的情况下，如果市场需求得到进一步激发、批价上涨，不排除茅台未来相应做出小幅调价的可能性。正如一位茅友所言，“旺季放量满足市场需求，淡季控量涨价，一方面不容易引起市场情绪及价格波动，另一方面形成随行就市的氛围。”

实际上，随行就市四个字，本身意味着茅台要敏锐地捕捉市场需求，价格会根据市场情况相对及时地做出调整。此外，不难猜测，除了飞天之外，精品、生肖、年份酒等产品同样会根据市场情况出现调价的可能性。当然，这考验茅台对量价关系的把控，也考验茅台对价格调整的判断。

3，调价后价格将有所波动但会回归理性
调价消息出来后，很多朋友在问会不会带来一波涨价的小高潮。
理论上，价格上涨会给市场带来信心，减少渠道的情绪性抛售行为，同时也会刺激一部分需求，比如调价后有茅粉朋友决定先买几箱备用。但价格上涨的持续性要看整体供需关系的影响。从茅台市场化的态度中可以看出，抑制炒作、满足真实需求的适配是其市场化重要的出发点，因而合理猜测茅台将会通过i茅台、自营店以及经销商体系的投放调节供需关系，最终让价格回到相对理性的空间。

此外，此次调价的时间节点在3月31日，这就意味着调价带来的业绩增长将会开始作用于二零二六年二季度。根据行业研究人士的测算：“考虑到此前进度执行较快、普通飞天经销商额度占比公司销售规模较低，本次提价信号意义大于对业绩实际拉动，预计小个位数贡献。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫以分红属性划分，聊五类上市公司来自围棋投研。

分享一篇文章，我觉得写得很宏观视角且思路清晰，值得细品。

每次看年报，除了要分析收入和利润增速、资产质量、管理层的讨论这些内容之外，也会留意上市公司的分红，对于长线投资者而言，每年上市公司的现金分红是最最重要的直接回报。

周末这两天，把已经公布年报的沪深300的109家公司拉出来，统计了这些公司过去三年的分红情况。
根据分红的不同，能把这109家公司大致划分为五种类型。每一种类型背后，都藏着一段行业兴衰的周期故事。

(1）二零二三年和二零二四年都有分红，到了二零二五年分红突然直接归零
这类公司要着重拿出来说一下。为什么呢？因为沪深300的成分股一般都是比较成熟的上市公司，对于他们来说，分红政策是很严肃的事情，它代表着公司对未来现金流的底线思维。一旦出现停止分红，往往意味着公司的现金流或者未来的盈利预期出现了极其重大的转折。

第一类里面，典型的上市公司是天齐锂业。他的分红是这样的：二三年每股分红1.35元，二四年和二五年都不分红。
很多朋友都非常喜欢新能源上游的锂矿，觉得这是白色石油，但是大家要知道，资源股是典型的周期之王。当行业景气度高、供不应求的时候，那就是印钞机，利润表极其华丽；但是当周期见顶向下、产能过剩的时候，那就是绞肉机。

天齐锂业这几年经历了什么？碳酸锂价格从几十万一吨的巅峰，跌到现在的几万块钱，所以公司的营收和净利润必然是大幅度双降。为了度过寒冬，公司肯定是把口袋捂紧，停止分红，保留现金流过冬。
有人问，过去两年不好，不代表未来不好。的确是这样的，等到锂价反弹，上市公司又能赚很多钱，然后提高分红。所以，对于这类资源股需要密切跟踪行业供需的变化。当然读完天齐锂业的年报，上市公司对自己是非常有信心的，年报里面一共出现了68个“积极”，是我读到最积极的一份年报了。

我们再看看另一个例子，广汽集团。它的分红是这样的：二三年每股0.15元，二四年每股0.05元，二五年0元。广汽遇到了什么问题呢？说白了，就是汽车行业史无前例的极度内卷。燃油车的基本盘在不断萎缩，新能源车大家都在贴身肉搏打价格战。车企为了抢占市场份额，保住产销量，不得不牺牲利润毛利率，甚至流血卖车。
在这样的行业竞争格局下，主机厂的利润被极度压缩，资产负债表上的现金流承压严重。既然连维持日常运营和高昂的研发销售费用都捉襟见肘，自然也就拿不出闲钱来回报股东了。这就是产业格局恶化带来的直接后果，不赚钱了，分红自然也就无从谈起。

（2）过去两年没有分红，在二零二五年突然变得慷慨，给出明确分红
这类公司往往是市场里潜在的黑马，说明它们要么是迎来了行业周期的向上拐点，要么是核心业务终于走出了漫长的烧钱期，开始进入利润的爆发期。

这里面最典型的就是寒武纪。过去几年一直亏损，因为公司一直在砸钱搞研发，但是需求并没有起来，但是随着大洋彼岸的那个国家对我们的高端算力芯片打压越来越严，国内算力自主可控和国产替代的需求呈现出爆发式增长。
寒武纪的 A I 芯片业务随着大客户订单的落地，已经跨过了盈亏平衡点，商业化进程进入到了真正的爆发期。不过寒武纪最大的问题还是经营性现金流持续为负，哪怕像二五年已经大幅盈利了，他的现金流还是不太好。

再看看指南针，现金分红二三年和二四年都不分红到二五年每股分红0.08元。这其实是金融科技和互联网券商行业回暖的一个微观缩影。随着市场活跃度的阶段性提升，这类靠天吃饭的软件服务商，营收和净利润的弹性是非常大的。

恒生电子也是一样，二三年的分红是每股0.13元，二四年少一点，是0.1元每股，而25年最新的是每股0.2元。大家可能觉得分红不多啊，但是如果看趋势，0.2元已经是二零二零年以来分红最多的一年了，相信恒生彭董讲的“心忧炭贱愿天寒”已经等到了，当然那么多年，再不出现拐点也说不过去。

（3）连续三年都没有分红
典型的代表是中国国航和中芯国际。那是不是说这两家公司基本面就很差呢？也不必那么悲观。这两家公司不分红，背后的财务逻辑是不一样的。

中国国航属于航空业，虽然疫情的外部冲击早已经过去，国内外的出行需求也在稳步复苏，但是航空业是典型的重资产、高负债行业。前几年全行业巨额亏损留下的资产负债表创伤，还需要很长一段时间去慢慢修复。
公司现在只要一赚到钱，第一顺位绝对是拿去偿还巨额的银行贷款，降低有息负债率，减少财务费用的侵蚀，而不是拿出来分给股东。这是一种极其理性的企业财务修复行为。

而中芯国际呢，这就更不用说了，完全是另外一套逻辑。它肩负着国产半导体晶圆制造工艺突破的历史重任，每年的资本开支都是极其惊人的天文数字，需要砸几百亿进去买光刻机等核心设备、建新的晶圆代工厂。在这样巨大的前期资本开支面前，尽管它的营收规模在不断扩大，但自由现金流在短期内是很难转正的，自然也就没法进行现金分红。

我们去买这类公司，买的绝不是当期的股息回报，而是买它们未来的技术突破空间和不可替代的国家战略地位。这是一种牺牲短期分红换取长期核心竞争力的投资逻辑。

（4）连续三年都有稳定分红，并且分红金额的增速极其稳定
在目前全球宏观经济增速放缓、国内无风险利率持续下行的环境下，这类公司就是大资金、养老金和险资的最爱，它们构成了整个A股市场的压舱石和定海神针。

这类公司里面，典型就是中国平安。二三年每股分红2.43元，二四年2.55元，二五年2.70元，每年增长5%左右，非常健康。
在整个大金融行业面临贷款市场报价利率降低、银行息差不断收窄、资产端收益率普遍下降的大背景下，平安依然能够维持如此稳定的分红现金流，这意味着什么？

这意味着它的底层资产质量非常扎实，更重要的是，它前几年一直在承受阵痛的寿险改革，尤其是代理人队伍的优化和新业务价值也就是新业务价值的转型，确确实实见效了。核心主业能够持续造血，这是它敢于持续提高分红金额的底气。

我们再看看银行股，工商银行、招商银行和交通银行。工行的分红极其稳定，每年增长1%，这是典型的宇宙行做派。招行作为零售之王，分红稳定在两块钱左右，波动极小。交行虽然二五年略有回调，但也基本保持在百分之五的常态化波动区间内。

这就是典型的银行股收息逻辑。现在普通的银行理财收益率都在往下掉，大额存单的利率也一降再降，对于那些手握几十亿上百亿大资金的机构投资者来说，去哪里找每年能够稳定给你提供四个点、五个点甚至更高现金股息回报的核心资产？看来看去，只有这些定海神针。

这里面还有一个绝对的巨无霸，就是中国移动。它的分红从4.41元每股，稳步增长到4.67元每股，预期二五年会达到4.73元每股。很多人一看中国移动的财报，觉得它的营收增速是个位数，慢得像个老黄牛，没什么想象力。
但是大家去看一下它的净利润绝对值，看它的净资产收益率，看它的自由现金流，它就是一只小马拉大车的典型。运营商行业的5 G资本开支高峰期已经过去了，现在属于红利释放期和折旧摊销期。它不需要再去像前几年那样疯狂建基站了，现在赚来的钱，除了维持日常的资本开支，大部分都是实打实的净现金流入。
这种略有增长且极度稳定的分红政策，对于追求绝对确定性的长线资金来说，吸引力是极其致命的。

名单里还有恒瑞医药、沪电股份、中南传媒，以及一部分优质的公用事业股，它们也都在各自的细分领域里，凭借着深厚的技术壁垒或者特许经营权带来的强大护城河，实现了分红的极度稳定。
比如恒瑞医药，连续三年0.2元的每股分红，一分钱都不差，这体现了创新药龙头在穿越行业集采政策逆风期时，依然保持着极强的经营韧性。它们就像是高收益债券的替代品，只要公司的日常经营不出伤筋动骨的大问题，分红就是股东稳稳的幸福。

（5）连续三年分红，且二零二五年分红预期增长超过30%
这类公司出现在这个名单里，说明不仅它们的基本面在强劲复苏或者高速增长，而且管理层对公司未来的现金流状况极度自信。

排在前面的，非常耀眼的就是宁德时代。宁德时代的分红从4.55元每股，暴涨到7.96元每股，增速非常惊人。宁德时代过去在大家的心目中，一直被当做纯粹的成长股来看待，觉得它就是一个需要不断扩产、苦哈哈赚辛苦钱的重资产制造业。
但是大家如果花点时间，仔细去拆解一下它最近几份财报的资产负债表和现金流量表就会发现，宁德时代现在的自由现金流创造能力简直极其恐怖。随着它全球产能布局的基本完成，它的前期大规模资本开支增速实际上正在显著放缓。而它庞大的全球市场占有率和极致的规模效应，带来的丰厚净利润正在源源不断地转化为账面上的现金。
当一个超级成长股度过了疯狂烧钱抢地盘的阶段，开始大手笔进行现金分红的时候，这就意味着它的财务模型正在向成熟的价值股蜕变，这是极其罕见的既有业绩高增长又有高股息安全垫的戴维斯双击候选人。

还有一个大块头是紫金矿业，紫金矿业的底层逻辑和我们前面提到的天齐锂业正好是完全相反的。虽然大家都被归类为资源股，但是铜和黄金目前的宏观大逻辑是极度偏紧的。
全球通胀预期的居高不下，加上新能源转型对铜这种工业金属的巨量刚性需求，以及地缘政治冲突带来的黄金避险属性，让紫金矿业正处于一个极其舒坦的超级周期上升通道中。它手里握着优质的矿山资产，成本控制得极好，产品价格又在上涨，赚了大钱现金流充裕，自然也就愿意大幅度提高分红比例来回馈股东了。

除了这两个巨头，名单里还有藏格矿业、胜宏科技、药明康德和金山办公。这里面的门道也很多。
胜宏表现出的是一贯最激进的民企作风。
药明康德虽然面临海外生物安全法案等外部地缘政治的逆风期，股价一度大幅下挫，但它的分红能够大幅增长表明管理层在通过真金白银向市场传递一个极其强烈的信号：虽然有外部打压，但我们订单的底盘依然稳固，公司的现金流状况极其良好，完全撑得住当下的困难。
金山办公的稳健增长，则印证了国内软件订阅制商业模式的成功，这是一种极其优质的、具有复利效应的商业模式。

如果在脑海中，把这100多家公司画在一个二维坐标轴上，纵坐标是分红的绝对金额大小，横坐标是分红的预期增长率，就可以非常清晰地看到当前A股市场里三张截然不同的投资面孔。

在坐标系的右上角，是那些高分红且高增长的公司，就像我们刚才聊到的宁德时代、紫金矿业。这类公司目前正处于企业生命周期中最美好的黄金阶段：不仅能在各自的行业里大把大把地挣大钱，而且管理层极其大方，愿意把大部分真金白银分给所有的股东。
它们既具备了传统价值股高股息的安全垫，又兼具了高景气成长股的巨大想象空间。在当前的存量博弈市场中，这是最稀缺的核心资产品种，享受的是基本面价值和业绩成长预期的双重估值溢价。

在坐标系的左上角，聚集着那些低增长但是分红极其稳定的巨无霸公司，就像中国平安、工商银行和中国移动。它们在这个坐标系里，就像是压在整个A股底板上的定海神针。
买这类公司的逻辑非常简单纯粹，把它们当成大额银行存款或者长期国债的高级替代品。只要这些公司的底层商业逻辑不崩坏，不出现毁灭性的资产减值，那么日常股价的上下波动其实都是过眼云烟。

除了这两极，还有一种处于中间波动区的公司，比如比亚迪。
比亚迪二四年的分红大幅增长了28%，但是二五年的预期分红又出现了大幅度的下降。这说明有些公司的分红政策并不是基于一个固定的股息率目标来制定的，它的分红金额是与当年的表观净利润表现紧密挂钩的。赚得多就分得多，赚得少或者需要大笔资金投入研发和扩产的时候，就马上减少分红。
这种具有明显弹性的分红特征，说明这家公司目前依然带有极强的周期股属性或者正处于白热化竞争的高成长期阶段。它需要保留大量的弹药去打仗，去卷同行。这类公司需要投资者对行业的景气度有极其敏锐的跟踪判断能力.

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫二零二六年1季度生猪市场追踪：准备过冬，来自一凡帝诺维奇。

一、价格展望
未来1至2个月生猪价格无论是底部震荡还是V型反转，二季度均价肯定都在行业平均线以下，甚至不排除二季度均价在行业现金成本之下。
也就是当前直到上半年末，行业都有可能处在“失血”状态，那些高成本的养殖主体“失血”只会更严重。

那么三季度呢？今年1至2月新生仔猪基本持平，3月预计会有所减少但幅度有限，一季度新生仔猪整体略低于去年四季度，仍处于历史较高水平，对应今年三季度理论供应较二季度小幅减少，但仍处于历史较高水平。

如果二季度探底过程中跌幅较深，库存去化较为彻底，叠加季节性压栏增重，那么三季度实际供给可能少于理论供给，价格可能回升至行业成本线附近。如果二季度没有出现探底，或者探底过程中跌幅较小，库存去化不彻底，或者三季度没有出现季节性的压栏增重，那么三季度价格可能达不到行业平均成本，但应在行业平均现金成本之上。也就是三季度行业整体可能小幅“回血”，但远不足以补充上半年的“失血”，且成本较高的养殖主体三季度可能仍处于“失血”状态。

受去年8月以来能繁母猪持续减少和近期仔猪价格持续下跌的共同影响，预计今年二季度新生仔猪持续减少，对应今年四季度理论出栏持续减少，回落至供需均衡状态。叠加季节性消费回升，四季度猪价可能整体处于行业平均线附近。如果三季度季节性增重幅度不大，四季度还可能出现全行业微利。

二、准备过冬
风雨过后是彩虹，但前提是你得能活到彩虹出现的那天。怎么活下去，靠的是现金流，也就是钱。
二零二六年很可能出现全年亏损，现金流损失则会持续半年以上。面对如此严峻的局面，养猪人是否真正认真思考过如何度过寒冬，是否真正做好了准备呢？

第一、认真评估自身情况
所有的养殖主体，无论是散养户还是中小规模场，无论是小公司还是大企业，都应该认真评估自身的养殖成本、现金成本和资金情况，不仅是当前的账面现金，还有未来的应付账款和借款。
如果是赊购的饲料或原料，建议主动与债权人进行坦诚交流，确定最长还款期限并最好以合同进行确定，避免日后猪价持续低迷时债权人突然索债，压力会比现在更大。无论是朋友还是银行，如果还有可能借到一年以上期限的资金，都尽快拿到手，手里有钱心中不慌，但这笔钱绝对不能用于抄底，无论未来猪价有多低，母猪仔猪有多便宜。

第二、做好长期亏损准备
二零一四至二零一五年的周期底部，从二零一四年1月至二零一五年7月，连续19个月中有18个月中是亏损的，其中有8个月猪价低于行业现金成本，尤其是二零一四年3月到二零一四年10月的连续8个月中，有7个月猪价低于行业现金成本。

去年三季度新生仔猪水平为历史最高且远高于此前高点，截至目前新生仔猪降幅仍不明显，能繁母猪去年7月见顶以来下降速度仍较为缓慢，因此不排除本轮周期底部接近甚至超过二零一四至二零一五年的水平。因此各养殖主体需要做好至少亏损一年，至少“失血”半年的准备。

第三、确定养殖规模
各养殖主体应在确定自身资金情况，且按照至少亏损一年，至少“失血”半年的前提，计算资金能够支撑的养殖规模。
如果当前养殖规模超过了资金支持规模，尽快减少存栏，降低养殖规模。降低养殖规模不仅需要减少育肥猪存栏，也应同步减少能繁母猪的存栏。

第四、控制资金使用
对于压栏增重、二次育肥、外购仔猪、外购怀孕母猪、外购后备母猪、增加母猪配种量等所有会增加资金消耗的行为都应该十分慎重。
压栏增重、二次育肥应在看到行业均重明显下降且明显低于同期平均水平后，且在自身资金较为充裕的情况下谨慎进行；外购仔猪应在看到行业新生仔猪明显减少后谨慎进行；外购怀孕母猪、增加母猪配种应在看到行业能繁母猪明显减少后谨慎进行。

第五、逢高果断减栏
至少在未来一年时间里，即使资金较为充裕，遇到生猪价格短期快速反弹时一定要果断减栏，增加资金储备，提高自身存活能力。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫高油价冲击航空业：是该担忧成本，还是该担忧需求？来自田瑀研究笔记。

中东战事延宕，布伦特原油一度突破115美元每桶，航空股随之大幅回调。没过几天好日子的航空业又又又又迎来冲击了。不出意外，我又被同事咨询了。
市场当前的担忧很直接：航油占航空公司营业成本的30%至35%，若油价从60美元涨至100美元，成本涨幅恐将吞噬航空公司的盈利水平。

其实航空公司并非成本的被动接受者。燃油附加费、航油套保、运力调整，这些都是航空公司可以做的动作，虽然纷繁复杂，但总体来说就是两类，涨价和降本。
只不过，降本的动作效果只是延缓，涨价可能是更重要的手段。所以遇到油价大幅上涨的情况，航空公司并不会完全承担，而是部分的传导给消费者。

但这样可以缓冲对航空公司冲击吗？其实不然，这把刀可能会以另一种形式捅进航空公司的身上——需求。

航空业的需求大体可以分为两类，一类是公商务需求，一类是因私人出行需求，这两部分中，因私出行需求对价格较为敏感，因公需求好一些，但对于价格敏感系数总归都是负的。所以我们可能会观察到即将来临的旅游旺季会受到影响，这应该要有心理准备。

说完冲击，也聊聊价值。我们多次说过，航空公司的长期企业价值是由长期盈利能力决定的，而我国航空公司的长期盈利能力取决于供给端的约束，不是油价。当然如果大家判断油价在10至20年的时间尺度都将维持在100美金以上的水平，那就没必要看下去了。

我们再看看供给端的约束。二零二六年夏秋航季，全民航周计划航班量同比下降1.63%，其中国内下降2.71%。
商用客机的主流生产厂家只有空客和波音两家。波音七三七max事故后产能恢复缓慢。空客的飞机发动机供应商也由于各种原因，生产能力无法得到快速恢复。如果再考虑到全球商用客机的机队年龄，老旧客机的维修保养会大量占用飞机零部件产能，飞机交付在未来的5年内将持续紧张，全球可运营的商业飞机总数在5至10年内可能都会较为紧张。
需求的恢复是确定的。供需总体的长期变化才是航空业盈利能力变化的核心要素。

在价值评估层面，真正重要的不是当下的油价水平，而是长期的油价中枢，而对于投资来说还有一层，就是市场先生开价多少，如果开价够低，这不是什么坏事儿，这就是价值投资者乐观的方式。
研究航空业，需要区分两个维度：一个是价值评估层面，高油价的冲击影不影响企业价值；另一个是投资层面，市场是否给出了足够低的价格。
这两个问题就能帮你解决所有的疑问了。

以上内容不作为投资建议，请大家不要冲动。